Koncem loňského listopadu japonská finanční skupina Nomura Holdings vydala varování, v němž označila Česko spolu s Maďarskem a Rumunskem za země, jimž hrozí měnová krize. Riziko pramenilo z poměru objemu devizových rezerv a dovozu, nastavení úrokových sazeb a fiskální nerovnováhy. Jenže Nomura se vůbec netrefila. Nejen že k otřesu české koruny nedošlo. Dokonce naopak, rekordně v roce 2023 posilovala.

Faktem sice je, že česká ekonomika se ve druhé polovině loňského roku dostávala do vnitřní i vnější nerovnováhy, jejichž souběh jsme mohli pozorovat naposledy v letech 1996 a 1997. Saldo běžného účtu platební bilance bylo v poměru k hrubému domácímu produktu v nejhlubším deficitu od předvečera měnové krize 1997. Ve třetím čtvrtletí roku 2022 se dokonce blížilo 12 procentům HDP.

Zároveň také schodek veřejných financí stále převyšoval úroveň tří procent HDP. Přičteme-li k tomu i nejvyšší inflaci od roku 1993, situace české ekonomiky opravdu nevypadala růžově. V té době skutečně platilo, že pokud by nastolený trend pokračoval, tuzemské devizové rezervy by nestačily k financování takového odlivu peněz přes běžný účet platební bilance, nemělo-li by dojít k výraznému oslabení české koruny. Tolik technikálie. Jenže před vydáváním takových radikálních pozic by si autoři z Nomury měli o české ekonomice zjistit více.

Někteří domácí ekonomové už před rokem v reakci na varování Nomury upozorňovali, že fundament zejména vnější nerovnováhy roku 2022 je zcela odlišný od té z počátku druhé poloviny 90. let. Před čtvrtstoletím se běžný účet platební bilance propadal do schodku především kvůli reálnému posilování koruny a vysoké tuzemské poptávce po zboží a službách, přičemž nabídková strana nedokázala tento spotřebitelský hlad zasytit. Nyní se vnější nerovnováha objevila zejména v důsledku vysokých cen energetických komodit v čele se zemním plynem, na kterém je Česká republika existenčně závislá. Bylo tedy poměrně pravděpodobné, že jakmile se ceny vrátí na rozumné úrovně, vnější nerovnováha bude minulostí. A to se také skutečně v průběhu roku 2023 stalo. Běžný účet platební bilance se za první polovinu letošního roku dostal do přebytku 3,7 miliardy korun.

Rovněž nerovnováha veřejných financí se začala zlepšovat, a to již v průběhu samotného roku 2022. A to zejména v té části rozpočtového salda, které ekonomové označují jako strukturální. Tedy takové, jež vzniká bez ohledu na to, jak se hospodářství daří. Zatímco v roce 2021 strukturální schodek veřejných financí dosáhl 3,5 procent HDP, v roce 2022 to bylo již jen 2,4 procenta, což je podobná výše, kterou pro letošní rok odhaduje Ministerstvo financí. V příštím roce navíc zapůsobí konsolidační balíček, který podle odhadu MF sníží strukturální schodek veřejných financí na rovná dvě procenta HDP.

Další hrozbou pro tuzemskou měnu byl poměrně vysoký úrokový diferenciál mezi domácí ekonomikou a ekonomikou eurozóny. Jenže i tento negativní polštář se začal v průběhu letošního roku znatelně vyprazdňovat. Ještě loni v létě dosahovala základní úroková sazba Evropské centrální banky 0,75 procenta, zatímco srovnatelná sazba ČNB již činila rovných sedm procent. ECB ovšem záhy začala své sazby rychle a podstatně zvyšovat. Ještě do konce roku 2022 svou základní sazbu zvedla na 2,75 procenta a další „hiky“ přišly v dalších měsících. Nyní rozdíl sazeb mezi ECB a ČNB činí již jen 2,25 procentního bodu ve prospěch ČNB. Jinými slovy dnes se již prakticky téměř nevyplatí (vzhledem k existenci kursového rizika a další dodatečných nákladů) investovat do eurových aktiv namísto aktiv denominovaných v české měně, tlak na korunu tedy v tomto ohledu téměř zmizel.

Stejně tak postupně slábne rozdíl v mírách inflace. Suma sumárum, pokud se česká ekonomika v loňském roce nacházela ve výrazné, zejména vnější, nerovnováze, ukázalo se, že šlo jen o nerovnováhu krátkodobé povahy, která navíc neměla fundamentální příčiny. Jakmile uvedené faktory pominuly, začali jsme se navracet směrem k udržitelnému stavu. Nomura však mnohé tyto vlastnosti naší ekonomiky pominula, jako by snad nikdy neslyšela o „zdravém selském rozumu“.

Zdroj: ČNB, ČSÚ, Wonderinterest Trading